Анатомия финансового пузыря - Елена Чиркова

Но некоторые обвиняют Гарбера в необъективности. Так, Едвард Чанселлор (Edward Chancellor), автор книги «Пусть дьяволу достанется последнее: история финансовой спекуляции» («Devil Take the Hindmost: a History of Financial Speculation»), полагает, что статья Гарбера о тюльпаномании, вышедшая вскоре после краха 1987 года, была нацелена на то, чтобы доказать бессмысленность введения регулирования фьючерсной торговли, которое тогда активно обсуждалось [Chancellor 2000, р. 24]. Я внимательно читала основные работы Гарбера, посвященные тюльпаномании и другим ранним пузырям, – и статьи, и книгу, вышедшую в 2001 году. Тенденциозности я там не заметила. Более того, нет у него и утверждений, что пузыря не было. Похоже, что работает «испорченный телефон» или же мы видим новый поворот: если раньше в финансовой теории безраздельно господствовала гипотеза об эффективности рынка, то сейчас, наоборот, вырисовывается тенденция всюду видеть иррационализм и мании.

Гарбер пишет о том, что мания, несомненно, имела место, но она ограничена коротким промежутком времени и распространялась только на дешевые сорта, а ценные стоили баснословно дорого как до, так и после явления, названного тюльпаноманией. Это полностью совпадает с моим пониманием эпизода. Предпосылки для мании существовали: экономическое процветание, рост денежной массы, новый объект спекуляции, стоимость которого к тому же невозможно разумно оценить (так как срезанными цветами не торговали и модель дисконтированных денежных потоков построить нельзя), изменение менталитета в сторону «может быть, последний день живем на этом свете» из-за чумы; и самое важное: надежды участников рынка на опционный характер сделок при практически нулевой стоимости опциона, то есть незначительный риск потерь. Действительно, некоторые исследователи считают, что контрактные цены взлетели именно в ноябре-январе, так как еще в конце октября (то есть до мании, а не после!) на рынок просочились слухи о том, что бургомистры собираются трактовать контрактные цены как цены исполнения опционов, выражаясь современным языком [Chancellor 2000, р. 7].

Но этого недостаточно, чтобы полностью объяснить данный феномен. Проблема с «объяснением», предложенным выше, одна: оно сделано задним числом, и если пойти обратным путем – проанализировать все эпизоды, в которых сложились аналогичные предпосылки, то мы увидим, что обычно при таких обстоятельствах мании не возникают^[9]. То есть предпосылки эти не являются достаточными. Таким образом, резкий рост цен в пиковые месяцы (ноябрь-январь) трудно оправдать исключительно с позиций экономической науки, да еще и предполагая рационализм спекулянтов. Здесь могут оказаться правыми бихевиористы. Хотя если предположение о том, что участники рынка знали о предлагаемой трактовке фьючерсных контрактов как опционов, верно, то они были еще как рациональны, и тогда тюльпаномания окажется еще и примером рационального поведения толпы!

Мое понимание тюльпаномании состоит в том, что, напротив, взрывной, не оправданный никакими изменениями в реальном мире рост цен как раз и является признаком иррационального пузыря. В более длинных эпизодах, когда пузырь надувался несколько лет, такой резкий рост цен после длинного повышательного тренда («последний рывок») может оказаться признаком надвигающегося краха. Тенденция резкого роста цен именно в последние месяцы перед коллапсом прослеживается и в интернет-пузыре, и в японском, и в кувейтском эпизодах (я о них буду рассказывать), а также во всех ранних пузырях – «Компании Южных морей» и «Системе “Миссисипи”». То же самое случилось на рынке недвижимости в Москве в 2007–2008 годах. К осени 2008 года рыночные цены «стояли» уже год, казалось, что движение вверх выдохлось, и вдруг – резкий рывок на 60% с ноября по август. А после – сами знаете что.

Еще я хотела бы пояснить, почему высокие цены на эксклюзивные луковицы нельзя считать манией. У Дэвида Дремана (David Dreman), одного из ведущих теоретиков стоимостного инвестирования, взгляды которого я в общем и целом разделяю, я однажды вычитала: «Если бы мой сосед предложил мне купить тюльпанчик за 5000 долларов, я бы просто посмеялся… Глупо платить за цветок столько же, сколько за дом» [Dreman 1998, р. 52]. А вот это уже антинаучный подход. В мире есть (и всегда было) много вещей, которые стоят денег, несопоставимых ни с себестоимостью их производства, ни с их потребительской стоимостью, трактуемой прямолинейно. Самый простой пример – настоящие бриллианты. Известно, что они ни внешне, ни по своим потребительским свойствам (твердость, блеск) неотличимы от искусственных, однако гораздо дороже. Потому что обладать ими престижно. Мы платим огромные деньги, например, за коллекционное вино. Почему же тогда 5 тыс. долларов за редкий тюльпан, который можно потреблять, не уничтожая (любоваться, например), – это много, а за редкую бутылку вина, которую к тому же невозможно сохранить после дегустации (вино ведь не обладает свойством размножаться после раскупоривания, зато непременно портится), – нормально? Тем более странно слышать это утверждение от Дремана, который является коллекционером предметов искусства и покупает картины импрессионистов за миллионы долларов. Современные теории говорят о том, что люди платят за исключительность объекта, они повышают свой социальный статус за счет обладания чем-то уникальным. И это действительно некоторым греет душу. Интересная тема, но не актуальная для этой книги. Давайте-ка вернемся к нашим баранам.